亿华通——中国最纯粹的氢燃料电池标的，或许很快就会在科创板上市。 从进展看，亿华通早已正式进入科创板问询环节。从去年8月起到现在，亿华通收到上交所三轮问询函。 亿华通作为燃料电池汽车行业的代表企业，是燃料电池发动机系统研发和生产销售商。目前亿华通配套的燃料电池车型有27款纳入了工信部的《新能源汽车推广应用推荐车型目录》，位列行业第一。 通过这三轮问询，我们不仅可以看到亿华通发展现状，同时还能了解中国整个行业目前大致发展情况。 1 行业发展早期 客户集中度高 在上交所第一次问询中，提到亿华通客户集中度高的合理性问题。 亿华通数据显示，2016-2018年，亿华通燃料电池发动机系统产品前五大客户占比在95%—100%浮动。 亿华通五大客户分别为宇通客车、北汽福田、中通客车、申龙客车、中植汽车等。 也就是说，这五大客户中任何一个流失，对其市场份额和营收都会产生严重打击。 不过在亿华通看来，这是产业发展初期的客观现状：目前整车厂商尚未普遍从事燃料电池汽车业务，这才导致客户集中。
生产燃料电池汽车企业少，确实是现阶段的真实情况。《电动汽车观察家》整理了整车出厂合格证数据，发现燃料电池汽车主要集中在商用车领域，没有一辆乘用车。根据2019年整车出厂合格证数据，商用车企业共170余家，但生产燃料电池汽车的企业仅有21家，其中全年生产50辆以上的企业仅有11家。 2019年燃料电池汽车生产企业（单位：辆）
作为燃料电池汽车发展的早期阶段，这一现象与纯电动汽车的发展路径颇为相似。例如，国内主要动力电池企业早期前五大客户的占比也都在80%-90%左右。（注：图中发行人指亿华通，以下同）
亿华通也在不断开拓客户。据亿华通回复，2018年以来，亿华通与厦门金旅、安凯客车、苏州金龙、陕汽集团等多个整车企业建立了合作关系并实现了样机销售，合作开发了多款被纳入《新能源汽车推广应用推荐车型目录》的燃料电池车型。2018 年亿华通对发动机系统第一大客户收入占其收入比重已下降至31.12%。 随着下游客户的逐渐增多，对前五大客户的依赖度逐渐降低是必然趋势。 2 初期产品使用频率低 亿华通另一个被询问的重点问题就是使用率偏低的问题。在第三轮问询函中提到，保荐业务现场督导发现，终端用户购买装有亿华通氢燃料电池发动机系统的物流车后，使用较少。 以其整车终端客户水木通达为例，以京东物流、菜鸟物流等电商物流为目标客户。水木通达等购买的该批次物流车是北汽福田开发的第一批燃料电池轻卡车型，在2018年底交付后与北汽福田开展了一系列联合测试、反馈、调试并逐步达到稳定车况，耗费了一定的时间。 水木通达自 2019 年 6 月开始逐步导入以京东物流为主要目标客户的市场开发，经历了战略合作框架、车辆试用、试用情况反馈、商务谈判等一系列复杂流程，现已进入签约环节。预计将在2020年一季度，水木通达会与京东正式签署协议并展开合作。 另一终端客户，光荣出行也存在使用率低的问题。该企业主要目标用户为招商局物流集团、顺丰速运等总部位于广深地区的大型物流集团，前期已与中山顺丰速运有限公司以及招商局物流集团广州物流有限公司开展试用，同时开展部分散租业务。 根据光荣出行的说明，氢燃料电池物流车在2018年底对于各地政府，尤其是具体职能部门如交通管理部门等都属于新兴事物，光荣出行也处于经营车辆运营的起步阶段，相关手续还在完善中。 例如，在车辆营运证办理过程中，地方交管部门在燃料选项中不包含氢气，导致车辆始终无法顺利办理营运手续；地方氢气来源有限、加氢站满负荷情况下，由于存在不良性的竞争态势，经常性地会出现加氢的瓶颈导致运营企业无法顺利加氢等情况，导致车辆运行距离较短等情况，后期会有明显改善。 由于燃料电池汽车尚处于产业化的前期，下游向终端用户的推广受到国家政策调整、整车厂排产计划、装车调试时间、终端客户需求以及加氢基础设施建设等各项因素的影响；此外，在推广应用方面，需要经过前期上牌、运营许可手续、基础设施协调，尤其是终端市场的客户导入等，导致其投放初期运营里程总体较低。 这符合产业早期发展的特点，产品、基础设施、流程等都需要逐步完善。 3 毛利率呈下降趋势 毛利率变化的合理性也是亿华通被重点问询的内容，在三次问询中皆有提及。 整体来看，亿华通的毛利率确实存在大幅下滑的趋势。以亿华通30kW产品为例，2016年，亿华通该产品首次实现批量生产销售，定价水平较高，相应当期毛利率超过40%，随着燃料电池汽车加快推广以及市场参与者增加，销售单价逐年呈现下降趋势。 此外，2018年亿华通下属公司实现30kw电堆国产化，配套成本大幅下降，导致产品整体价格进一步下滑。 2019年前三季度，亿华通30kW 产品价格进一步下降，同时该期产品因零部件选型优化选用了价格较高的进口部件，单位成本增长，导致毛利率降低。
其零部件业务系为基于发动机系统销售而产生的配套业务，为客户配套经亿华通选型，验证和匹配的零部件，2016—2018 年期间毛利率总体在30%左右，随着行业供应链的日益成熟，配套销售零部件金额及毛利率总体降低。 亿华通解释，这是新兴技术大规模产业化过程中的必然趋势，与锂电池产品的发展历程相类似。以锂电池行业 A 股上市公司宁德时代、国轩高科为例，他们的毛利率也在持续下滑，这是锂电池产业不断成熟和市场化所导致，具体参见下表。
现阶段燃料电池产业处于商业化初期，产销规模小、议价能力较强，产品定价水平相对较高，未来随着技术成熟度不断提升、市场规模快速扩张、市场主体参与竞争等，毛利率将呈现逐步回落的趋势。燃料电池的成本和价格的快速下降，这将有助于燃料电池汽车的规模化应用。 4 回款周期长 应收账款占用大量运营资金。亿华通在招股说明书中提到，2016年度、2017年度、2018年度和2019年1-3月，亿华通经营活动产生的现金流量净额分别为-8,063.35万元、-16,891.47万元、-7,853.91万元和-8,562.44万元。经营性现金流持续为负，主要是随着亿华通营业收入规模的快速扩张，应收账款和存货规模快速增长。截至2019年3月，亿华通应收账款和存货金额合计分别为12,283.03万元、36,530.25万元、53,001.65万元和 52,656.27万元，占用了大量营运资金。 如此大规模的应收账款，引起了上交所的注意，因此，在三次问询都提到了账期管理和回款周期的问题。 亿华通在回复中表示，这是行业内的普遍现象。国内主机厂处于相对强势的地位，且受新能源补贴政策调整影响，会导致车企资金周转困难，产业链企业普遍回款周期也被拉长。 亿华通作为上游供应商，话语权相对较弱，在结算条款上对客户的控制力较差，会受到整车厂根据整体资金状况安排资金付款进度的影响，存在延迟付款的现象，结算条款对整车厂商的约束力较弱。 不过，这在新能源汽车产业中也属于普遍现象。例如，国轩高科、宁德时代、亿纬锂能等动力电池厂商，也常因为整车厂付款延迟导致资金回款周期长的现象。
资料来源：《关于北京亿华通科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请文件 第二轮审核问询函的回复》 整体来看，受新能源行业补贴政策的影响，近年来布局新能源行业的整车厂资金压力较大，对供应商的付款周期普遍较长。 从应用到技术，亿华通发展中遇到的问题，基本反映了中国燃料电池汽车产业发展初期的主要特征。目前中国燃料电池汽车与纯电动汽车发展初期的特征十分类似，例如初期客户集中度高；使用环节手续、基础设施等不完善等导致使用率低；从高毛利率大幅下降等。不过在国家及地方政策支持下，产业的增长性非常强，产销规模将快速拉升，未来市场规模也会相当可观，未来发展前景也不容小觑。 |
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